昨日，漢能薄膜發(fā)電（00566.HK，下稱(chēng)“漢能”）報(bào)收于6.83港元，總市值達(dá)2844億港元，超過(guò)港交所（00388.HK）。

這是一家備受關(guān)注的公司。自滬港通開(kāi)通以來(lái)，漢能是最受資金追捧的港股上市公司之一，港交所數(shù)據(jù)顯示，在今年2月和3月的兩個(gè)月內(nèi)，通過(guò)滬港通買(mǎi)入其股份的資金高達(dá)30億港元。這也是香港市場(chǎng)上少有的一家令做空者捶胸頓足、令長(zhǎng)線基金不敢入手的上市公司，雖然希望做空者眾多，但卻基本無(wú)法借券，媒體的質(zhì)疑聲不斷，但始終有一股神秘力量拉動(dòng)著股價(jià)從去年3月的1港元多飆升至今年3月5日最高點(diǎn)9.07港元。

半年前曾為漢能安排投資者推介的AisaFundSpace[新加坡公司注冊(cè)]（下稱(chēng)“AsiaFS”）董事黃東亮，至今仍對(duì)漢能財(cái)務(wù)董事林一鳴的出場(chǎng)方式印象深刻：“林一鳴來(lái)（做講演）的時(shí)候背著一個(gè)背包，上面是漢能的太陽(yáng)能薄膜，當(dāng)時(shí)PPT中介紹薄膜太陽(yáng)能日常應(yīng)用的單頁(yè)也很有趣。”

AsiaFS是一個(gè)連接上市公司和專(zhuān)業(yè)投資者的交流平臺(tái)，去年10月漢能的投資推介，是AsiaFS與太平證券（香港）合作籌辦的新能源行業(yè)推介的一部分。這場(chǎng)推介會(huì)吸引了70多名機(jī)構(gòu)投資者，這些機(jī)構(gòu)多為資產(chǎn)管理規(guī)模在人民幣20億元上下的中小型基金。

在黃東亮看來(lái)，會(huì)后投資者與管理層的交流，反映出他們對(duì)漢能抱有興趣，“也有人問(wèn)起估值、與母公司的關(guān)聯(lián)交易和股權(quán)過(guò)于集中這類(lèi)問(wèn)題�！�

市場(chǎng)面對(duì)難解的疑問(wèn)時(shí)，總會(huì)自動(dòng)產(chǎn)生做多者和做空者兩個(gè)群體，漢能亦是如此。做空者李一（化名）和做多者鄧聲興，代表了兩種截然相反的判斷，而有趣的是，要預(yù)測(cè)漢能的未來(lái)，他們都感到力不從心。

背面是堅(jiān)定的看空者：“痛苦只是暫時(shí)的”

林一鳴曾給AisaFS董事AndrewVanBuren描繪過(guò)一個(gè)未來(lái)的場(chǎng)景——太陽(yáng)能技術(shù)無(wú)處不在，汽車(chē)、手機(jī)、帳篷都利用太陽(yáng)能，人們每天的生活不再需要為能源消耗買(mǎi)單。不過(guò)，這顯然不是李一從財(cái)報(bào)中可以讀出的未來(lái)。

“我們一直有跟蹤中國(guó)的光伏行業(yè)，去年年中時(shí)，漢能猛然漲了一波，我們突然意識(shí)到原來(lái)有個(gè)市值這么巨大的公司我們竟然從來(lái)沒(méi)有聽(tīng)說(shuō)過(guò)，于是就開(kāi)始關(guān)注。”在香港一家對(duì)沖基金任職的李一回憶說(shuō)。

當(dāng)時(shí)，對(duì)于很多人來(lái)說(shuō)，李河君還是一個(gè)比較陌生的名字，雖然早在2013年，作為漢能控股集團(tuán)掌門(mén)人的李河君，已經(jīng)憑借664.9億元身家，以新人身份登上中國(guó)福布斯榜，并一舉拿下第四位。

不過(guò)即便時(shí)隔半年，對(duì)于身在香港的李一來(lái)說(shuō)，當(dāng)時(shí)的李河君仍算不上出名。“我們當(dāng)時(shí)去問(wèn)了好幾家上市光伏企業(yè)的高管，得到的回應(yīng)都是沒(méi)聽(tīng)過(guò)（漢能）這家公司�！崩钜槐硎�。當(dāng)開(kāi)始研究漢能的財(cái)報(bào)，母公司幾乎是唯一客戶(hù)、大量資金掛在應(yīng)收賬款下等財(cái)務(wù)細(xì)節(jié)吸引了李一的注意力，“所有H股中，市值比較高的公司中，毛利能夠達(dá)到那么高的只有澳門(mén)的賭場(chǎng)和Prada，而漢能唯一業(yè)務(wù)就是賣(mài)東西給母公司，毛利竟然高得嚇人�！�

根據(jù)其2014年中報(bào)，漢能目前的業(yè)務(wù)包括“制造”以及“建造和銷(xiāo)售”兩大塊。前者指制造矽基薄膜發(fā)電組件制造用設(shè)備及整線生產(chǎn)線；后者是2013年下半年新增的業(yè)務(wù)，包括建造太陽(yáng)能電站或屋頂電站，一經(jīng)連接至電網(wǎng)即銷(xiāo)售發(fā)電站。

公司2013年財(cái)報(bào)指出，控股公司漢能控股及附屬公司是漢能唯一的客戶(hù)；2014年上半年，漢能98.7%的收入來(lái)自向漢能附屬公司進(jìn)行銷(xiāo)售。漢能2014年的中報(bào)顯示，其上半年收入32.05億港元，其中31.64億港元來(lái)自向漢能附屬公司進(jìn)行銷(xiāo)售，而毛利潤(rùn)27.41億港元，毛利率高達(dá)85.6%。鎖定目標(biāo)后，李一開(kāi)始通過(guò)投行尋求可借股票。

“當(dāng)時(shí)很難借到，市面上流通量非常小，最后千方百計(jì)地借到一點(diǎn)貨�！崩钜换貞浾f(shuō)。單從持股比例來(lái)看，盡管當(dāng)時(shí)李河君通過(guò)多個(gè)關(guān)聯(lián)公司持有70%左右的股份，但做空需要可以長(zhǎng)期出借的股票，余下20%多的流通股中，能夠滿(mǎn)足托管在投行且可以長(zhǎng)期借出的股票并不多。而香港交易所最新資料顯示，2015年1月6日后，李河君持有漢能的股份已達(dá)到80.75%。

李一坦言，一般而言，對(duì)于流通量小、持股較集中的公司，在做空時(shí)會(huì)有一些顧慮，比如擔(dān)心托住股價(jià)的力量較強(qiáng)，但當(dāng)時(shí)基于自己的判斷，相信“痛苦只是暫時(shí)的”。

香港市場(chǎng)上做空股票的成本，中資銀行股較低，一般借股一年的息率為0.5%，市值較大的股票借來(lái)做空的年息也多為偏低的個(gè)位數(shù)，而李一最終借到漢能的股票需要負(fù)擔(dān)的年息則接近30%，是正常水平的20多倍。

“那時(shí)候覺(jué)得，如果股價(jià)下跌，跌幅肯定不止30%，起碼是腰斬甚至更多�！痹诶钜豢磥�(lái)，漢能在本質(zhì)上只是一家殼公司，其股票基本沒(méi)有價(jià)值可言。

然而漢能的股價(jià)在2014年下半年，尤其是最近幾個(gè)月的走勢(shì)，卻讓李一大跌眼鏡。1月28日，《金融時(shí)報(bào)》在頭版發(fā)表有關(guān)漢能的深度調(diào)查稿，然而股價(jià)只在當(dāng)天下跌3.48%，第二天就繼續(xù)上漲，進(jìn)入2、3月份，漲勢(shì)更是一發(fā)不可收。

“股價(jià)1港元左右開(kāi)始做空，到現(xiàn)在已經(jīng)漲到6港元左右，虧損程度可想而知，已經(jīng)補(bǔ)了保證金，還好當(dāng)初并沒(méi)借到多少股份�！崩钜桓袊@。

另一個(gè)做空者則比李一更慘。媒體報(bào)道稱(chēng)，由于受一份貸款協(xié)議的約束，加拿大BHPInternationalMarketLtd.（下稱(chēng)“BHP”）須在不到一年時(shí)間里，買(mǎi)到12億股漢能股票，并可能在12港元至20港元的價(jià)位才能補(bǔ)足股票，預(yù)計(jì)損失可達(dá)數(shù)百億港元。

“BHP并不是用傳統(tǒng)的做空方法。由于市面上難以借到漢能的股份，BHP所做的是，當(dāng)有人需要貸款時(shí)，提供借款并要求借款人以漢能的股份作為抵押品，賣(mài)出抵押品后再希望在低價(jià)時(shí)買(mǎi)回，當(dāng)貸款到期借款人還款，BHP歸還抵押品�！崩钜唤忉尫Q(chēng)，因此，與傳統(tǒng)做空不同，BHP的做空就受到貸款期限的限制，這也是為什么BHP需要在不到一年時(shí)間內(nèi)補(bǔ)足12億股。

與BHP相比，李一則更有耐心，他還繼續(xù)關(guān)注著漢能的動(dòng)作，打聽(tīng)著關(guān)于漢能的消息，堅(jiān)信有一天，漢能的股價(jià)會(huì)像他期望的那樣“重重摔下來(lái)”。

正面是驚訝的看多者：

對(duì)股價(jià)飆升速度“始料未及”

“我對(duì)漢能的目標(biāo)價(jià)只看到3港元，我從來(lái)沒(méi)想到這只股票會(huì)升到9港元這么高的水平�！鄙谐耍ˋMTD）證券及財(cái)富管理業(yè)務(wù)部總經(jīng)理鄧聲興驚訝地對(duì)《第一財(cái)經(jīng)（微博)日?qǐng)?bào)》記者表示。

鄧聲興是去年分析師中少有推薦過(guò)漢能的人，自從2014年9月，他開(kāi)始推薦漢能，這一看似不起眼的推薦，卻讓他在過(guò)去一年在彭博的排名迅速提升，彭博顯示，自鄧推薦以來(lái)，鄧的去年一年回報(bào)達(dá)到了469%。

“我關(guān)注的理由很簡(jiǎn)單，就是公司基本面開(kāi)始變得有吸引力了�！编嚶暸d說(shuō)。而吸引鄧聲興眼球的，竟然是漢能與宜家自2013年以來(lái)展開(kāi)的一系列合作。2013年，漢能成為了進(jìn)駐宜家賣(mài)場(chǎng)的第一個(gè)第三方品牌，主要在英國(guó)宜家賣(mài)場(chǎng)內(nèi)銷(xiāo)售戶(hù)用太陽(yáng)能系統(tǒng)，而這種模式也在荷蘭、瑞士等國(guó)家成功復(fù)制。

“你知道，我去宜家從來(lái)沒(méi)有見(jiàn)過(guò)它賣(mài)第三方的東西，我感覺(jué)只有通過(guò)非常嚴(yán)格的認(rèn)證才能在宜家賣(mài)東西吧，就這點(diǎn)我就覺(jué)得業(yè)務(wù)還不錯(cuò)，所以當(dāng)時(shí)推薦了。”鄧聲興說(shuō)。

但似乎基本面的多樣化并不能追上漢能股價(jià)飆升的速度，這一點(diǎn)也讓鄧聲興目瞪口呆。彭博終端機(jī)顯示，2014年9月19日，鄧聲興對(duì)漢能的目標(biāo)價(jià)只看到1.5港元，而之后他自己再將心理價(jià)位調(diào)整到了3港元，“當(dāng)時(shí)市盈率才10倍，我覺(jué)得這種推薦是非常合理的，但是為什么突然漲這么多，真的也始料未及�！编嚶暸d說(shuō)。

“市場(chǎng)上大家都知道漢能是很貴的，每當(dāng)有人想沽空，卻似乎總有一股神秘的力量把股價(jià)推上去。以前港股市場(chǎng)也曾經(jīng)出現(xiàn)過(guò)類(lèi)似事件，但最終跌得很慘�！睍r(shí)富證券聯(lián)席董事鄧建初對(duì)本報(bào)記者說(shuō)。

“在圈內(nèi)漢能一直被稱(chēng)作是‘妖股’，機(jī)構(gòu)根本不敢碰這家公司�！币幻�不愿意透露姓名的外資投行人士說(shuō)。翻查彭博記錄，過(guò)去一年內(nèi)，幾乎沒(méi)有機(jī)構(gòu)覆蓋這家公司，也為漢能添加了更多的神秘色彩。

鄧聲興認(rèn)為，漢能上漲過(guò)猛的秘訣在于在香港資本市場(chǎng)上存在大量該股的窩輪（warrants認(rèn)股證），而發(fā)行商為了對(duì)沖就大量買(mǎi)入漢能股票，所以市面上根本就借不到漢能的股票來(lái)沽空，這也是漢能保持常勝將軍的原因。

但真正神秘的是，鄧聲興發(fā)現(xiàn)近期買(mǎi)入漢能的資金幾乎都來(lái)自?xún)?nèi)地，“你從供求關(guān)系的角度考慮，明明市場(chǎng)上已經(jīng)沒(méi)有什么流通的股份了，內(nèi)地突然涌現(xiàn)一大筆資金去‘搶貨’，你說(shuō)股價(jià)要不要往上躥？”鄧聲興說(shuō)。

“這種看似神秘的上漲方式，[注冊(cè)新西蘭公司]只不過(guò)就是因?yàn)槭袌?chǎng)上供求關(guān)系極其不平衡罷了�！编嚶暸d不以為然地說(shuō)。

談到漢能未來(lái)股價(jià)走勢(shì)，一直看好漢能的鄧聲興也略顯無(wú)奈�！艾F(xiàn)在市盈率已經(jīng)超過(guò)70倍了，你問(wèn)我股價(jià)我一定會(huì)說(shuō)很貴，但你要我看接下來(lái)股價(jià)走勢(shì)，我看不懂，現(xiàn)在股價(jià)還是來(lái)勢(shì)洶洶，我真的不知道會(huì)不會(huì)跌下來(lái)�！�