分析評(píng)論：2015年房地產(chǎn)信托總量不會(huì)出現(xiàn)大幅下跌

2014年，房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)價(jià)格疲軟、成交數(shù)量下降等態(tài)勢(shì)，部分中小型開發(fā)商出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)困難，不能按時(shí)償還信托資金。

市場(chǎng)在對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)本身爭(zhēng)議較大的情況下，也對(duì)房地產(chǎn)信托市場(chǎng)產(chǎn)生了懷疑。

2015年房地產(chǎn)信托總量不會(huì)出現(xiàn)大幅下跌

2014年，房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)價(jià)格疲軟、[香港公司注冊(cè)]成交數(shù)量下降等態(tài)勢(shì)，部分中小型開發(fā)商出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)困難，不能按時(shí)償還信托資金。

地產(chǎn)信托的總量，不會(huì)出現(xiàn)大幅下跌，更不會(huì)出現(xiàn)諸如某些分析說(shuō)的“退出主流信托”的情況。

且不必說(shuō)基礎(chǔ)市場(chǎng)原本就不悲觀，即使基礎(chǔ)市場(chǎng)出現(xiàn)問(wèn)題，房地產(chǎn)信托仍然將是集合信托投資的重要方向。

筆者對(duì)2015年房地產(chǎn)基礎(chǔ)市場(chǎng)持有謹(jǐn)慎樂(lè)觀的態(tài)度。

房地產(chǎn)信托不會(huì)大幅下跌

對(duì)2015年房地產(chǎn)基礎(chǔ)市場(chǎng)，筆者持有謹(jǐn)慎樂(lè)觀的態(tài)度。

第一，2014年政府已經(jīng)展現(xiàn)出“護(hù)市”態(tài)度：先是默認(rèn)地方政府放松限購(gòu)政策，再到930央行和銀監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步做好住房金融服務(wù)工作的通知》加大對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的資金支持，再到11月份非對(duì)稱降息，降低購(gòu)房者的按揭成本。

這種思路會(huì)在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)沒(méi)有起色時(shí)，會(huì)一直持續(xù)，因政府無(wú)法承擔(dān)房地產(chǎn)價(jià)格急速下跌造成的金融體系動(dòng)蕩。

第二，2014年第四季度成交量的快速反彈證明了目前購(gòu)房需求依然存在，所謂房地產(chǎn)存量過(guò)多、面臨漫長(zhǎng)的去庫(kù)存化之類的論調(diào)恐怕并不能立足。

在可投資渠道較少的情況下，不動(dòng)產(chǎn)投資應(yīng)該成為家庭保有財(cái)富的最基本形式。

第三，明年貨幣政策全面寬松是大概率事件，在寬松貨幣的條件下，資產(chǎn)價(jià)格會(huì)獲得一定的支持。

房地產(chǎn)信托的總量，不會(huì)出現(xiàn)大幅下跌，更不會(huì)出現(xiàn)諸如某些分析說(shuō)的“退出主流信托”的情況。

房地產(chǎn)行業(yè)是資金密集型行業(yè)，其發(fā)展與金融有密不可分的聯(lián)系。

而大多數(shù)中小開發(fā)商并沒(méi)有相應(yīng)的資信支持其在債券市場(chǎng)或者股票市場(chǎng)融資，在銀行貸款額度有限甚至對(duì)房地產(chǎn)開商惜貸的背景下，通過(guò)信托等金融機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)非標(biāo)準(zhǔn)債權(quán)融資或權(quán)益融資是開發(fā)商融資的必然選擇。

地產(chǎn)信托不會(huì)有系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)

對(duì)于房地產(chǎn)信托，市場(chǎng)最關(guān)心的還是存量風(fēng)險(xiǎn)的暴露情況。

觀察人士一直在看淡存量房地產(chǎn)項(xiàng)目，“到期近百億元房地產(chǎn)集合信托兌付壓力大”、“房地產(chǎn)信托或爆兌付危機(jī)”等報(bào)道不絕于耳，國(guó)外部分研究機(jī)構(gòu)對(duì)房地產(chǎn)信托的“兌付”預(yù)測(cè)也較悲觀。

這種論調(diào)自2012年就開始，一直到2014年，都沒(méi)有出現(xiàn)傳聞中所言的“危機(jī)”。

2015年，房地產(chǎn)信托領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)依然會(huì)有個(gè)別暴露，但是不會(huì)形成區(qū)域性風(fēng)險(xiǎn)和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

理由在于：首先，目前房地產(chǎn)信托的主流模式是基于債權(quán)債務(wù)關(guān)系的融資，抵押物充足、抵押率合理。在土地價(jià)格沒(méi)有出現(xiàn)大幅回落的時(shí)候，債權(quán)追索有效。

其次，從目前爆發(fā)出風(fēng)險(xiǎn)的房地產(chǎn)項(xiàng)目來(lái)看，其風(fēng)險(xiǎn)暴露的根本原因不是房地產(chǎn)市場(chǎng)問(wèn)題，而是房地產(chǎn)開發(fā)商的問(wèn)題，如房地產(chǎn)抵/質(zhì)押物產(chǎn)權(quán)不明晰、房地產(chǎn)開發(fā)商在信托融資之前或之后大肆通過(guò)民間高利貸融資，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)失控等，鮮有由于當(dāng)?shù)胤康禺a(chǎn)市場(chǎng)急劇變化導(dǎo)致融資人無(wú)法還款之情況，這說(shuō)明目前房地產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)暴露只是點(diǎn)的問(wèn)題，尚不構(gòu)成線的問(wèn)題或者面的問(wèn)題。

第三，本屆政府的執(zhí)政理念總體偏“左”，不可能容忍房地產(chǎn)-金融風(fēng)險(xiǎn)暴露骨牌效應(yīng)的發(fā)生。

如果房地產(chǎn)信托發(fā)生系統(tǒng)性、區(qū)域性風(fēng)險(xiǎn)，必將影響到該區(qū)域所有不動(dòng)產(chǎn)抵押物的價(jià)值，進(jìn)而影響到區(qū)域金融環(huán)境和經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，這對(duì)民眾無(wú)異于災(zāi)難，這是目前政府不愿看到的。

目前絕大部分區(qū)域民生壓力較重，與90年代海南有顯著不同，房地產(chǎn)金融的崩盤，缺乏90年代海南那種政治環(huán)境。

但個(gè)別的、零星的風(fēng)險(xiǎn)暴露則是不可避免。個(gè)別前期發(fā)展思路激進(jìn)的信托公司甚至有可能將債務(wù)追索列為房地產(chǎn)業(yè)務(wù)開展的最主要工作。

2015年風(fēng)險(xiǎn)暴露的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品，風(fēng)險(xiǎn)源還是信托公司在前期產(chǎn)品開發(fā)、產(chǎn)品管理過(guò)程中的操作風(fēng)險(xiǎn)。

債權(quán)融資仍是主流

房地產(chǎn)信托經(jīng)過(guò)最近幾年的發(fā)展，融資模式已經(jīng)逐漸固定：債權(quán)融資、股債結(jié)構(gòu)化融資、基于回購(gòu)承諾與信用擔(dān)保的各種受益權(quán)買入反售。

實(shí)際上，這三種模式都是基于債權(quán)債務(wù)的融資。

2015年，基于債的融資依然會(huì)是房地產(chǎn)信托資金運(yùn)用方式的主流。

這是因?yàn)椋旱谝�，不管如何，房地產(chǎn)基礎(chǔ)市場(chǎng)已經(jīng)告別了高速增長(zhǎng)時(shí)期，整體風(fēng)險(xiǎn)開始上升，債券投資比權(quán)益投資在追索上更有保證。

第二，曾被看好的房地產(chǎn)債權(quán)投資替代品，如REITS等在中國(guó)大規(guī)模推廣的條件尚不成熟，在受益權(quán)流轉(zhuǎn)平臺(tái)沒(méi)有完全解決、受益權(quán)證發(fā)售還有障礙的條件下，REITS不可能大規(guī)模發(fā)行，因?yàn)橥顿Y者的流動(dòng)性要求較高。

第三，從目前的監(jiān)管動(dòng)向看，銀監(jiān)會(huì)對(duì)信托公司的監(jiān)管已經(jīng)類似于對(duì)商業(yè)銀行的監(jiān)管，信托公司可能不愿意設(shè)計(jì)風(fēng)險(xiǎn)稍大的產(chǎn)品。

夾層融資在房地產(chǎn)項(xiàng)目尤其是房地產(chǎn)并購(gòu)中的作用仍值得看好。

目前房地產(chǎn)增速換擋，房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)正處于行業(yè)整合時(shí)期，各類并購(gòu)機(jī)會(huì)、重組機(jī)會(huì)較多。

這類機(jī)會(huì)的出現(xiàn)，[注冊(cè)香港公司程序]為夾層融資的發(fā)展提供了項(xiàng)目支持。而信托計(jì)劃的可分級(jí)特性可以將夾層融資中不同的資金提供方受益權(quán)做明確劃分，為風(fēng)險(xiǎn)厭惡者通過(guò)夾層融資進(jìn)入并購(gòu)提供了可能。

至于前期被市場(chǎng)看好的MBS，筆者持悲觀態(tài)度。因?yàn)槟壳胺康禺a(chǎn)按揭貸款的收益率并不高，如果通過(guò)集合信托做MBS，會(huì)出現(xiàn)基礎(chǔ)資產(chǎn)收益無(wú)法滿足投資者要求的情況。

即便是信托公司積極參與MBS，可能更多的是以事務(wù)管理型的單一資金信托計(jì)劃介入，不大可能影響到集合資金信托。